中国ePTFE膜材料隐形冠军泛亚微透
今天科创板我们一起梳理一下泛亚微透，公司主要从事膨体聚四氟乙烯膜（ePTFE）等微观多孔材料及其改性衍生产品、密封件、挡水膜的研发、生产及销售，是一家拥有自主研发及创新能力的新材料供应商和解决方案提供商。通过对 ePTFE 膜等微观多孔材料的改性、复合，公司不断为客户定制化地开发具有特殊声、电、磁、热、防水透气、气体管理、耐候耐化学等特性的组件产品。
ePTFE 主要原材料为 PTFE，PTFE 是氟塑料中应用广泛的一种材料，被称为“塑料之王”，其本身具备诸多优良的性能。ePTFE 膜不仅具备 PTFE 优良的综合性能，而且使用温度范围更广，机械强度更高，同时还具备多孔性、透气性、疏水性、柔韧性等一些 PTFE 不具备的新特性。因此，ePTFE 膜目前被广泛应用汽车、消费电子、新能源、安防、航空航天、电缆、包装、医疗、服装、化工等众多行业。
密封件、挡水膜属于公司传统产品，密封件主要应用于汽车车门、发动机、车灯、汽车空调等部位，具有密封、防水、防尘、减震等功能，主要客户包括星宇车灯、上汽大众、上汽通用、华域视觉等知名主机厂或车灯厂。挡水膜主要应用于汽车门板内侧，保护车门内的线路正常工作，防止外界雨水、灰尘等进入，主要客户包括上汽通用、上汽集团、北汽集团等知名主机厂。
公司吸隔声产品主要包括基础吸音棉以及 ePTFE 膜复合吸音棉，该类产品主要应用于汽车内饰中，起到吸音降噪的功能。
气体管理产品主要包括干燥剂与吸雾剂，该类产品应用范围较广，但目前主要应用于汽车车灯。
根据增长速度、毛利率水平以及营业收入占比的不同，公司的主营业务可以划分为两类：高速增长业务和稳定发展业务。高速增长业务以消费电子微透产品、气体管理产品以及 CMD 为代表，该类产品具有较高的增长速度，目前的营业收入占比不高，属于公司未来重点拓展业务领域；稳定发展业务以汽车微透产品、包装微透产品、密封件、挡水膜、吸隔声产品、机械设备等为代表，该类产品目前增速较为稳定，目前的营业收入占比较高。
ePTFE 膜及其组件制造加工的主要原材料为 PTFE 树脂、PP、PE 等高分子原料，该类原材料属于石油化工产品；其下游为汽车、消费电子、新能源、航空航天等行业。
ePTFE 膜的大部分应用领域属于利基市场，但是由于 ePTFE 膜应用领域非常广泛，即使某些应用领域市场空间不大，全部应用的市场空间依旧十分可观。美国戈尔作为行业龙头，其在全球范围的年销售收入已经达到 37 亿美元。
汽车微透产品主要包括透气栓和透气膜两种。除公司外，国内透气栓的主要供应商为日东电工，透气膜的主要供应商为美国戈尔。透气栓、透气膜所处市场为利基市场，以中汽协公布的 2019 年国内汽车产量数据作为依据进行测算，国内车灯透气产品预计市场规模约为 1.85 亿元。2019 年公司透气栓、透气膜销售额约为 4,707.11 万元，市场占有率为 25.42%，剩余市场主要被日东电工及美国戈尔占据。公司的透气栓、透气膜产品从无到有，逐渐对日东电工和美国戈尔形成进口替代。
在全球范围内，耐水压透声膜的主要供应商为美国戈尔，日东电工也能提供部分耐水压透声膜产品。公司的耐水压透声膜产品刚切入消费电子市场，部分产品性能已经达到行业先进水平，并最终应用于小米、华为、Google 等消费电子厂商的产品中。以 2019 年 IDC、Strategy Analytics 等市场调研机构发布的全球消费电子产品出货量数据作为依据进行测算，全球耐水压透声膜预计市场规模在25.53 亿至 66.38 亿之间。2019 年公司耐水压透声膜销售收入约为 1,569.29 万元,市场占有率约为 0.24-0.61%。消费电子行业是公司正在大力拓展的新应用领域，目前公司耐水压透声膜产品销售收入、种类以及市场占有率均不高，与行业龙头美国戈尔相比还具有一定差距。
汽车密封件材质、种类、尺寸众多，可以应用于车门、车窗、车灯、汽车空调、发动机舱、后备箱等不同部位，从而导致市场参与者众多，市场集中度低。以中汽协公布的 2019 年国内汽车产量数据作为依据进行测算，国内汽车密封件预计市场规模约为 77.16 亿元，公司产品市场占有率约为 0.59%，市场占有率不高。公司汽车密封件客户主要包括星宇车灯、上汽大众、上汽集团、华域视觉等汽车主机厂以及车灯厂，客户主要集中在长三角地区。因此，公司汽车密封件产品在长三角地区具有一定知名度。
目前大多数汽车主机厂采取 JIT 的生产模式，对供应商的快速响应能力要求较高，大多数主机厂会在生产地附近选取供应商就近采购。因此，国内挡水膜行业地域性较强。以中汽协公布的 2019 年国内汽车产量数据作为依据进行测算，国内挡水膜预计市场规模约为 7.72 亿元，公司挡水膜市场占有率约为 6.35%。国内中高端挡水膜市场供应商数量较少，市场集中度较高，公司挡水膜客户主要包括上汽通用、上汽集团、北汽集团等汽车主机厂，客户主要集中在长三角地区。因此，公司挡水膜产品在长三角地区占据较高的市场份额。与此同时，公司挡水膜产品的设计能力受到通用汽车的认可。
公司的吸音棉产品在性能上已经处于行业先进水平，以中汽协公布的 2019年国内汽车产量数据作为依据进行测算，国内吸音棉预计市场规模约为 23.15 亿元，公司吸音棉产品市场占有率约为 1.64%。目前国内吸音棉行业市场集中度较低，行业中不存在绝对的龙头企业。公司吸音棉产品的主要客户包括上汽大众、一汽大众、上汽通用等汽车主机厂，客户主要集中在长三角、东北等汽车产业发达区域。因此，公司吸音棉产品在长三角及东北地区具有一定知名度。
在国内车灯干燥剂市场，日本 OZO 占据了绝大部分的市场份额。作为行业的新进入者，公司生产的干燥剂具有掠夺性吸湿的特点，最大吸湿量可以达到自重的 200%以上，吸湿性能已经达到行业先进水平。在报告期内，公司的干燥剂实现了爆发式增长，2019 年创造销售收入 1,368.88 万元，同比增长 109.87%。以中汽协公布的 2019 年国内汽车产量数据作为依据进行测算，国内干燥剂预计市场规模在 1.65 至 2.06 亿元之间，公司干燥剂产品的市场占有率约为 6.65-8.32%，初步实现了对日本 OZO 同类产品的进口替代。公司进入车灯干燥剂领域时间较短，虽然目前增长趋势良好，但市场地位与行业龙头 OZO 相比还具有一定差距。
一、中国ePTFE膜材料隐形冠军
泛亚微透成立于1995年，公司设立后主要从事简单的材料复合业务，主要产品为标签、贴纸等塑料材料，并兼做外贸出口等业务，公司业绩稳定并保持盈利；2003 年公司成功开发出 PTFE 膜与其他织物的复合技术，开始为星宇车灯供应不同规格的透气布产品；2010年成为北京汽车、上汽商用车一级供应商；2011 年 成功开发出了黑色的 ePTFE 透气膜，在当时国内 ePTFE 膜品质较低且普遍用于过滤的大背景下，成为少数掌握高端ePTFE 膜生产技术的厂家；2011-2013年通过通用汽车(中国)、全球法雷奥车灯等的评审；2014-2015年通过菲亚特汽车、马瑞利车灯、重庆长安汽车、一汽大众、上海大众等PSA评审；2015年完成股份制改制；2020年科创板上市。
二、业务分析
2017-2019年，营业收入由1.84亿元增长至2.45亿元，复合增长率15.39%，19年同比增长17.22%，2020H1实现营收同比下降2.02%至1.10亿元；归母净利润由0.22亿元增长至0.44亿元，复合增长率41.42%，19年同比增长41.94%，2020H1实现营收同比增长8.62%至0.18亿元；扣非归母净利润由0.23亿元增长至0.44亿元，复合增长率38.31%，19年同比增长51.72%，2020H1实现营收同比增长7.15%至0.18亿元；经营活动现金流由0.21亿元增长至0.44亿元，复合增长率44.75%，19年同比增长41.94%，2020H1实现营收同比增长81.61%至1.10亿元。
产品来看，2019年ePTFE 微透产品实现营收6839.76万元，占比28.02，其中汽车微透产品实现营收4763.01万元，占比19.51%，消费电子微透产品实现营收1569.29万元，占比6.43%，包装微透产品实现营收507.45万元，占比2.08%；密封件实现营收5688.74万元，占比23.31%；挡水膜实现营收4900.10万元，占比20.08%；吸隔声产品实现营收4446.27万元，占比18.22%；气体管理产品实现营收1542.20万元，占比6.32%；机械设备实现营收386.92万元，占比1.59%；CMD实现营收265.97万元，占比1.09%；其他实现营收337.75万元，占比1.38%。
2019年前五大客户实现营收1.11亿元，占比45.17%，其中第一大客户上汽通用实现营收2949.68万元，占比12.03%。
三、核心指标
2017年-2019年，毛利率由44.13%稳步提高至46.8%；期间费用率由20.38%下降至18.22%，其中销售费用率由9.54%下降至7.23%，管理费用率18年上涨至10.31%，19年回落至9.65%，财务费用率由0.86%上涨至1.34%；利润率由11.71%提高至17.83%，加权ROE由9.46%提高至16.4%。
四、杜邦分析
净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数
由图和数据可知，净资产收益率的提高主要是由于利润率的提高。
看点：
新型材料是技术创新与应用的基础，高性能膜材料被列为材料领域国家发展的重要方向，行业整体将在国家政策的大力支持下快速成长，具有非常广阔的发展前景，有利于公司未来的经营发展。
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